Nordnet

Nordnet började som en internetmäklare men strävar mer att bli en "riktig" bank. Man vänder sig till de Nordiska marknaderna och erbjuder tjänster som gör det enkelt att spara, placera och låna och försöker positionera sig som ett modernt alternativ till vad man kallar gammelbankerana. Deras vision är att bli en ledande bank inom sparande. Jag tittade lite på Nordnet när kursen låg en bit över 20 kronor och tänkte att jag skulle titta närmare om den gick ner under 20 för att se om den var köpvärd då. 

Det är ganska lätt att vara en bank, låna upp billigt och låna ut dyrt. Kan man därtill låta kunderna handla billigt på börsen så kan man göra extra pengar (I Nordnet's fall är det snarare tvärt om, internethandeln kom först och fokus på ränteintäkterna senare). Nordnet lånade under 2011 upp 10,7 miljarder av allmänheten med en ränta på 0,41%, bidragit med 1,7 miljarder i eget kapital. Av dessa lånade man tillbaka 4,6 miljarder till allmänheten till en ränta på 9,59%, 1,8 miljarder till kredit institut till en ränta på 2,63% och, placerar 5,1 miljarder i räntebärande räntepapper till 2,1%. Detta gav en nettointäkt på 604.6 miljoner. 

Till detta lät man sina kunder handla aktier via sin näthandel vilket gav ytterligare 677.6 miljoner i clearing och courtage intäkter. Clearing intäkterna måste man dock betala till börsen för en summa av 217.4 miljoner vilket ger en nettointäkt på 274.7 miljoner. Med lite andra intäkter så gjorde man ett rörelseresultat på 1,084.2 miljoner.

Jag vet inte om det är ett samband med Nordnets köp av Finska eQ under 2009 men samtidigt ökade de administrativa kostnaderna med 40% (samtidigt som kundstocken ökade med drygt 20% från köpet av qQ). Från att ha legat på drygt 35% av intäkterna innan köpet var de uppe kring 60% men ligger de nu mer på ca. 45%. De har varit relativt stabila kring 140 miljoner per kvartal de senaste åren även de senaste kvartalen är intäkterna har börjat minska. Den nya VD'n kommer nog att se över dessa i mer detalj än vad som är publicerade i redovisningarna, med minskade intäkter måste kostnaderna minska för att behålla en vinst nivå. Frågan är bara var, att skära i antalet anställda när kundantalet ökar och när nöjda kunder och nöjda anställda är viktiga mål är ingen bra ide. Löner står dock för nästan 50% av kostnaderna. Informationskostnader och system och kommunikationskostnader står för 25% men det är nog också svårt att skära här då man är en internetbank med stort behov av fungerande IT. Kanske skära lite överallt. Det bästa kanske vore att inte skära alls utan övervintra med lägre vinster under något/några år och använda det som PR för att locka mer kunder när det vänder. Men säg den nytillträda VD som vågar göra det när han har resultatkrav? I senaste kvartals rapporten så skriver den nya VD'n, Håkan Nyberg på en fråga om kostnadsnivån "I nuvarande marknadsläge känns de 60 miljonerna rimliga" Frågan bli då, vad menas med nuvarande marknadsläge?

Under 2010 började man med privatlån, något som ger högre ränteintäkter då man kan ta en högre ränta. Men den högre räntan kan man ta då man också tar en högre risk.  Kreditförlusterna har därför också ökat efter det att man började med privatlån (även om de fortfarande är låga). Det kan visa sig vara ett dålig taijming då räntan sjunker och börsen kan fortsätta att gå dåligt. Med så låga räntor för upplåningen från allmänheten går de inte ner lika mycket som intäkterna från upplåningen och räntemarginalerna sjunker. Den dåliga börsen håller placerare lugna med låg handel och låga intäkter från aktiehandeln som följd. Den högre risken i privatlånen kan också materialiseras med högre kreditförluster som följd. Under utgången av 2011 hade man låg andel lån utan säkerhet (1,632 miljoner, övrig del av utlåning till allmänheten är vi belåning av aktier och andra finansiella tillgångar) så det ska mycket till för att de ska hota bankens existens men det kommer att bidra till lägre vinster.

MSEK	2012
	Q1 (act)	Q2 (act)	Q3 (act)	Q4	Year
Rörelseintäkter	310.5	275.0	262.5	257.0	1,105.0
- Ränteintäkter	154.3	147.6	142.6	135.0	579.5
- Provisionsintäkter	156.2	127.4	119.9	122.0	525.5
Rörelsekostnader	-66.1	-62.1	-57.9	-67.0	-253.1
- Räntekostnader	-17.0	-15.3	-17.1	-19.0	-68.4
- Provisionskostnader	-49.1	-46.8	-40.8	-48.0	-184.7
Nettoresultat av finansiella transaktioner	11.0	10.4	-0.8	4.0	24.6
Övriga intäkter	9.4	10.2	8.7	15.0	43.3
Summa rörelseintäkter	264.8	233.5	212.5	209.0	919.8
Allmänna administrationskostnader	-135.7	-141.2	-144.6	-151.6	-573.1
Av- och nedskrivningar	-15.5	-15.8	-15.7	-17.5	-64.5
Övriga rörelsekostnader	-10.1	-11.6	-9.4	-15.0	-46.1
Rörelseresultat	103.5	64.9	42.8	24.9	236.1
Kreditförluster	-11.0	-11.8	-9.7	-13.0	-45.5
Resultat efter finansiella poster	92.5	53.1	33.1	11.9	190.6
Skatt	-20.0	-11.6	-11.0	-3.0	-45.6
Årets resultat	72.5	41.5	22.1	8.9	145.0
Administrationskostnader	43.70%	51.35%	55.09%	59.00%	51.87%

Skulle amorteringskrav införas på bostäder skulle det nog försämra läget ännu mer för Nordnet. Vad jag förstår så har inte Nordnet några bostadslån, dessa ligger mer hos gammelbankerna och bolåneinstitut. När bostäderna behöver amorteras kommer pengar tas från sparande och det skulle minska upplåningen från allmänheten och minska börshandeln bland småsparare än mer. Detta får mer konsekvenser för en bank som Nordnet än en gammelbank.

Tittar man på mål, så finns det inga klara mål, Håkan Nyber skriver i Q3 2012 rapporten "Nordnets tidigare målsättning om att till i år dubbla omsättningen från 2007 års nivåer är inte längre aktuell. Det har hänt mycket under de senaste åren och både aktiemarknaden och våra intäktskällor ser helt annorlunda ut idag. I mitt uppdrag att skapa tillväxt ser jag också att vi ska förbättra lönsamheten. Vår nordiska plattform är både skalbar och kostnadseffektiv, och kommer generera högre lönsamhet när intäkterna växer. Det är för tidigt för mig att efter två månader som vd sätta upp externa finansiella mål, men jag kan få anledning att komma tillbaka till detta". Jag är inte helt 100 på vad som menas med omsättning för en bank men klart är att målet inte var realistiskt. Andra finansiella mål jag har hittat är en kostnadsnivå om 60 miljoner kronor per månad. Ett mål som sannolik kom till efter den ovan nämnda ökningen i allmänna administrativa kostnader under 2009. Det är ett mål man har hållit sedan dess men är inte längre relevant. Målet om 100 procents kostnadstäckning från andra intäkter än courtage är mer relevant och som nog visar sig ha varit en förnuftigt mål då courtage intäkterna nu är mycket lägre än kostnaderna. Kanske dags för ett omvänt mål? 100% kostnadstäckning från courtage? 

Aktieutdelningen ska långsiktigt inte understiga 40 procent av vinsten. För 2011 var utdelningen 0,65 kronor per aktie, motsvarande 42 (43) procent av nettovinsten. Vinsten för 2012 och utsikterna för 2013 innebär med största sannolikhet att utdelningen kommer att sänkas rejält för 2012 om det nu blir någon aktieutdelning överhuvudtaget.

Nordnet är och kommer nog att förbli en nischbank. Kan man inte erbjuda ett komplett paket till sparare så kommer man bara att ha en del av sitt sparande och affärer med dem. Man försöker att gå mer mot en traditionell bank men det kommer då att bli svårare att profilera sig och utan kostsamma kontor så kommer det bli svårt att locka kunderna helt och hållet till Nordnet. Man kommer snarare att komplettera sin gammelbank med ett Nordnet konto. Vilket kommer att göra kunde mer rörliga mellan Nordnet och sin traditionella bank. Det enda man kan konkurrera är blir då räntenivån, något som sparare borde vinna på.

Jag har själv försökt öppna ett konto hos Nordnet för derivathandel över nätet (men behålla min gammelbank till övriga bankärenden). Då jag har en ovanlig situation så behövde de kolla upp visa saker innan jag kunde få ett konto. De fick både personuppgifter och telefonnummer och skulle återkomma, jag har inte hört av dem sedan dess. I konkurrens neutral anda ska jag också säga att jag försökte öppna ett konto hos Avanza, där fick jag ett nej men på felaktiga grunder (vilket jag har bekräftat med skatteverket). Jag är en lönsam kund så det är inte det det hänger på.

Det kan nog visa sig att gammal är äldst, min rekommendation för Nordnet blir sälj. Håkan har lite att bita i, det första är nog att klara vinsten men även mer långsiktigt att utarbeta ett klart mål och en strategi att nå dit. Efter att ha tittat på Nordnet i ett par veckor så är jag inte helt säker på vart man vill gå, bank eller fräck uppstickare? Det räntegap man har känns inte som något kundfokus, det känns mer som om man bara är ute för att tjäna pengar

Som en liten kul avslutning, Jag tittade igenom Nordnets ansvarsrapport för 2011 och såg att Nordnet prioriterar energiförbrukningen högre än anti-korruption. Kan höra chefen säga till sin medarbetare när han går från jobbet sent på kvällen "Sitt inte uppe för länge och ge billiga lån till dina vänner, och se till att du släcker lyset när du går"

Hoppas på många kommentarer då jag förstår att den allmänna uppfattningen är att internetbankerna kommer att fortsätta ta kunder från gammelbankerna.

Doro Q3

Äntligen lite glada nyheter från ett av de bolag som jag tittar på, dessutom ett av de som jag har köprekommendation på. 

En omsättningsökning på nästan 16% från Q3 2011. En del av omsättningsökningen förklaras dock av det relativt svaga Q2 där Doro meddelade att "en kund i Kanada minskade sitt lager i avvaktan på våra nya modeller". Det verkar som om denna kund fortfarande väntar; för försäljningen i Kanada var oförändrad under Q3 jämfört med Q2. Trotts detta skriver man att " Vi ser en positiv försäljningstrend på samtliga våra marknader då Kanada åter visar tillväxt." Likaså har försäljningen i Danmark nästan avstannat och var bara 0.9 Mkr under Q3. Försäljningen i regionen övriga världen tappar också fart och når bara upp till 74% av försäljningen under Q2. Man skriver inget om detta i rapporten så jag får nog hålla med de kritiker som säger att Doro är dåliga på att berätta om problem.

Att inte den nya "smartphonen" inte lanseras på andra än den Nordiska marknaden under 2013 är också en besvikelse, å andra sidan kommer marknadsintruduktionen i övriga regioner att ge en positiv påverkan under 2013, speciellt på den Amerikanska marknaden som jag tror har en mer teknikkrävande kundgrupp.

Försäljningen i Frankrike (den största marknaden) fortsätter växa i en stabil takt (16%). Likaså går den Svenska marknaden mycket starkt med en försäljningsökning på 24%. Jag är inte säker på om deras nya "smarthphone" är del av denna ökning (vilket skulle kunna påverka försäljningen i Q4). Mest glädjande är nog den starka försäljningsökningen på den Amerikanska marknaden. Att Norge fortsätter med stark försäljning är också lovande men det är en mindre marknad.

Det finns två "störande" poster i resultaträkningen. Dels ett negativt finansnetto, vilket man inte bored ha med en kassa på 112 miljoner och räntebärande skulder på 1.8 miljoner. Finansnettot är dock påverkat av värderingen av terminskontrakt (som jag inte riktigt förstår hur det fungerar, så jag vore tacksam om någon kunde beskriva det enkelt) vilket mer är en balansräknings värdering som påverkar resultaträkningen. Jag tror inte att Doro spekulerar i valutaterminer så det borde bara vara en säkring av framtida valutaflöden då den mesta av försäljningen är i andra valutor en SEK.

Den andra störande posten är en positiv skatt på 13.9 miljoner. Enligt resultat räkningen är detta "en effekt från identifierade temporära skillnader till avsättningar". Doro har alltså inte använt sig av sina outnyttjade skatteavdrag. Enligt årsredovisningen har man dels garantiavsättningar och övriga avsättningar. De sist nämna uppgick till 57.9 miljoner 31 December 2012. Troligtvis är det en del av dessa som har återförts till resultaträkningen. Dvs. man har avsatt över 13.9 miljoner för kostnader man trodde att man skulle få under tidigare kvartal men som man nu har beräknat att man inte kommer att få utan kan bokföra dem som en negativ kostnad (är dock lite konfunderad varför dessa bokförs under skatt och inte kostnader för sålda varor?). Så det är egentligen tidigare kvartal som har varit bättre, inte Q3. Inte säker på om jag har förklarat eller förvirrat.

Den mest glädjande i rapporten är dock "Under 2013 planerar vi att stärka vår position som marknadsledare inom mobiltelefoner för seniorer, men också mer handfast stärka vår position inom Telecare och skapa ett nytt affärsområde runt vårt erbjudande av telekomprodukter och tjänster för vård av äldre i deras hemmiljö", speciellt den sista biten efter kommateringen. Det finns stora möjligheter att detta kommer att skapa en "moat" mot lågpriskonkurrenter, ge ett nytt affärsområde, samt skapa ett större benägenhet att köpa en Doro telefon (då den kan kombineras med andra varor och tjänster som ger ett mervärde).

För Q4 räknar jag försiktigt med en försäljning på 278 Mkr, och en bruttomarginal på 12.5% vilket utan störande poster skulle ge ett resultat kring 21.1 Mkr (1.09/aktie). Årets resultat blir då 3.11 kronor per aktie. Med den starka kassan och resultatet finns det utrymme för en utdelning kring 1.10 - 1.20 nästa år även om det är lite över policyn att dela ut en tredjedel av vinsten. Vad som talar emot är att det inte finns någon stark ägare som behöver utdelning/ökad aktiekurs medan ledningen nog vill ha kvar så mycket som möjligt för att stärka positionen inom telecare.

Duni

Duni tillverkar och marknadsför bordsdukningsartiklar för engångsbruk, måltidsförpackningar och mjukpapper. Man kan grovt indela bordsdukningsartiklarna i pappers produkter och icke pappers produkter. Pappersprodukterna tillverkar man själv medan icke pappersprodukterna köps in från externa leverantörer. Mjukpapper är i stordel för egen konsumtion för tillverkning av produkter till försäljning men även en viss externförsäljning görs. 

MSEK	2012
	Q1 (act)	Q2 (act)	Q3 (act)	Q4	Year
Nettomsättning	857.0	934.0	848.0	1,025.0	3,664.0
- Professional	626.0	699.0	635.0	720.0	2,680.0
- Consumer	127.0	126.0	101.0	201.0	555.0
- Tissue	104.0	109.0	112.0	104.0	429.0
Kostnad för sålda varor	-629.0	-689.0	-642.0	-754.0	-2,714.0
Bruttoresultat	228.0	245.0	206.0	271.0	950.0
Försäljningskostnader	-122.0	-108.0	-97.0	-108.0	-435.0
Administrationskostnader	-42.0	-40.0	-39.0	-47.0	-168.0
Forskning och Utvecklioingskostnader	-8.0	-8.0	-5.0	-10.0	-31.0
Övriga rörelseintäkter	4.0	2.0	0.0	3.0	9.0
Övriga röreleskostnader	-2.0	-3.0	-4.0	-3.0	-12.0
Rörelseresultat	58.0	88.0	61.0	106.0	313.0
Ränteintäkter	1.0	1.0	1.0	1.0	4.0
Finansnetto	-7.0	-10.0	-4.0	-7.0	-28.0
Resultat efter finansiella poster	51.0	78.0	57.0	99.0	285.0
Skatt	-13.0	-21.0	-11.0	-29.0	-45.0
Årets resultat	38.0	57.0	46.0	70.0	211.0
Bruttomarginal	26.60%	26.23%	24.29%	26.50%	25.93%

Duni är mycket ett företag i min smak. Man har en bra intjäningsförmåga och gjorde en vinst på 5.60 kronor per aktie under 2011 av vilket man delade ut 3.50 till aktieägarna vilket ger en direktavkastning på nästan 6%. Dessutom har man utvecklat en ny produkt, Evolin, som mycket väl kan ensamt kan klara av företagets tillväxtmål över den närmaste tiden. Man är dock inte beroende av en succé då aktien är köpvärd redan på dessa nivåer. Man försöker även expandera in på nya marknader dels nya och relaterade produkter som förpackning för take-away men även till nya geografiska marknader sås om Ryssland och mellan östern. Man har även börjat titta på den asiatiska marknaden. Nu är den nog inte så stor som den europeiska då man har andra matvanor men med en inovativ "approach" kan man säker skapa sig en lönsam position där . Man har även en stark finansiell ställning då man endast har räntebärande lån som motsvarar 1.74 gånger det senaste årsresultatet före skatt. Dessutom är Duni relativt ensamt att ha att specialisera sig inom sin nisch.

Man har som målsättning att växa med 5% (per år?) över en konjunkturcykel. Vilket jag tycker är en fullt realistisk målsättning. Evolin, take-away, nya marknader och stärkta marknadsdelar visar att det kan göras på många olika sätt. Dock måste det påpekas att det har varit dåligt med tillväxt de senaste åren. Sedan 2008 har omsättningen krympt med mer än 10%. Slår min prognos in för sista kvartalet kommer ock vinsten att ha vuxit 10% under samma tid (fast 2012 kommer att vara en bit från rekordåret 2009). Den andra målsättningen är att ha en rörelsemarginal på minst 10%. något som man i stort har uppnått på årsbasis under 4 av de 5 senaste åren. Man kommer dock inte att komma upp till det målet under 2012. Jag skulle dock vilja se att man redovisar hur man uppfyller målen i sin årsredovisning. Något man får leta efter. 

Man har som utdelningspolicyn är att dela ut 40% av rörelseresultatet efter skatt. Under 2011 delade man ut 3.50 kronor/aktie vilket ger en utdelning på 63%. Detta tillsammans med den starka finansiella ställningen gör att man troligtvis kommer att kunna fortsätta att dela ut minst 3.50 även om det går lite sämre några år. Jag räknar med ett årsresultat kring 4.50 kronor/aktie och att därför aktieutdelningen kommer att vara oförändrad. Man kommer att dela ut 79% av vinsten men då man har gjort sina stora investeringar i Evolin nyligen tror jag inte att man är i desperat behov av att behålla mer av vinsten inom företaget. Man kan därför lugnt invänta en konjunkturförbättring medan man ger ägarna en bra direktavkastning.

Enda svagheten jag hittar är att man i stort sett endast finns på den Europeiska marknaden med sin ekonomiska kris. Jag tror dock att man finns inom en branch som inte är lika känslig som andra. Visst kan ute ätandet minska mer i Syd Europa när hushållen får mindre disponibel inkomst; men det är områden med mycket turism som till viss del mildrar detta. Turister kommer inte bara från Europa, både Asiater och Amerikaner är stora turistgrupper. Det ska dock inte underskattas att den inhemska konsumtionen borde vara större och marknaden kan minska signifikant. Det borde dock även finnas en viss utjämningseffekt mellan consumer och professional då folk äter mer hemma om uteätandet minskar och en viss skift i försäljningen mellan consumer och professional som följd. Det finns även vissa etiska aspekter i att bolagets produkter är engångsprodukter (med all avfall som följd), men då papper är en förnyelsebar råvara och man har ett starkt miljötänkande så klara de mina etiska krav.

Jag skulle vilja se att take-away blir ett eget affärsområde och redovisas separat i redovisningen. Det är ett område som jag tycker skiljer sig markant från övriga produkter, det borde också vara papper av annan kvalitet en de övriga produkterna. Man har redan gjort den uppdelningen i organisationsstrukturen så varför inte även i redovisningen. Jag skulle i samma anda vilja se en lite bättre redovisning av de olika affärsområdena förnärvarande är det i stort sett endast omsättning och resultat per område som redovisas.

Min rekommendation har nog redan lyst igenom men för tydlighets skull så är den köp, bra direktavkastning med goda möjligheter till tillväxt.