Swedol Q2 2012

Swedol's rapport för andra kvartalet var en besvikelse. Även om försäljningen kom in ungefär som väntat så fortsätter försäljningskostnaderna att vara höga. Vad jag har förstått är det mycket expansionen till Norge som kräver högre försäljningskostnader. Expansionen kräver också kapital och Swedol har nu skaffa på sig ganska stora skulder (med deras mått mätt). Jag tror därför att expansionstakten kommer att minska.

Med min beräkningsmetod över försäljning per butik (där jag räknar med ett kvartals förskjutning på ny butiker, dvs om en butik öppnar under första kvartalet har jag inte räknat med att den gör någon försäljning förrän andra kvartalet.) så låg försäljningen per butik under Q2 på 7.3 miljoner (försäljning [353.5] * andel av försäljning via butik [87%] / antal butiker Q1 [42]). Under 2011 sjönk försäljningen med 1 miljon per butik från andra till tredje kvartalet. Med de publicerade försäljningssiffrorna från Juli (87 miljoner) och Augusti (101) i åtanke kommer vi att få se något liknande i år. Med en 10% försäljningsökning i September jämfört mer September 2011 (109,7) kommer Q3 försäljningen att ligga runt 308 miljoner. Detta är en försäljning per butik om 6.2 miljoner.

Det bör noteras att Swedol i Q2 rapporten skriver att försäljningen per butik Q2 2012 ökar med 7.4% jämfört med Q2 2011. Enligt mina siffror har den minskat med 10%. Swedol använder sig av 34 jämförbara butiker, vilket borde tyda på att man använder sig av 34 butiker i Sverige då de borde ha varit öppna under både Q2 2011 och 2012. Detta kan tyda på att etableringen i Norge går dåligt. Dock bör man komma ihåg att det tar ett tag för butiker att få igång försäljningen. Tittar man på Q1 och Q2 2012 skriver Swedol att försäljningen har öka 0.2% medan mina siffror ger en ökning på 7.8% för samma period. Så det kan också innebära att det tar längre tid än jag beräknar. Sanningen ligger nog någonstans emellan.

Den låga bruttomarginalen (37.8%) skyller man i kvartalsrapporten på expansionen till Norge då framförallt frakt, tull och spedition initialt blivit oproportionerligt stora i förhållande till omsättningen. Detta tror jag inte på då man så sent som Q1 2012 hade en bruttomarginal  på 39.7%. Tittar man på de senaste två åren är det heller ingen dålig marginal. Den är i nivå med den bruttomarginal man hade under 2010 då man fortfarande inte hade några butiker i Norge. Det är därför heller inte bruttomarginalen som är problemet utan de höga försäljningskostnaderna. Enligt Q2 rapporten "Huvuddelen av kostnadsökningarna [försäljningskostnaderna] kan hänföras till marknadsuppbyggnaden i Norge. Man har nu verkat i Norge i ett år så förhoppningsvis ska man kunna minska på dessa snart.

Jag tror inte längre på att vinsten kommer att ligga på 1.9kr/aktie för 2012, jag tror man får vara nöjd om man kommer upp till hälften. Min uppdaterade prognos ligger på 72 öre/aktie. Jämför man men Introduce.se så ligger jag mycket lägre i mina prognoser för Q3 och Q4 och jag tror på en vinst runt 46 miljoner för året (introduce.se 69.2)

Man har även ökat de räntebärande skulderna till 162.5 miljoner för att fortsätta expansionen, vilket jag tror att man är obekväm med då man historiskt sett har hatt väldigt låga (inga) räntebärande skulder. Med det resultat man gör för 2012 kommer man inte att kunna betala tillbaka de skulder man tog i början av året. Jag tror därför att man kommer att sakta ned på expansionstakten till man har kommit till rätta med balansräkningen, vilket man även håller fram i Q2 rapporten "Mot bakgrund av detta kommer vi koncentrera oss på att utveckla våra befintliga butiker samtidigt som vårt arbete med en kostnads- och kapitaleffektivare verksamhet fortsätter". Detta gör målet om 20% intäktstillväxt än svårare att nå. Till skillnad från Securitas, så tror jag dock att Swedol har en ledning som klarar av att hålla igen med investeringarna, då man är mindre risk benägna, vilket kan ses på den starka balansräkning som man har haft historiskt. 

Långsiktigt tror jag på Swedol men jag tror inte att marknaden kommer att uppskatta resultatet för 2012. Utdelningen kan enligt deras policy ligga på mellan 30 - 50% av vinsten, och jag tror att den kommer att ligga närmare 30% än 50% då man nog vill behålla kapital inom företaget för att betala tillbaka lånen och ackumulera kapital för en fortsatt satsning (när man har fått ordning på Norge och vinsten ökar igen). Det skulle i så fall innebära mer än en halvering av årets utdelning (0.55kr/aktie). Jag råder fortfarande till behåll och lånsgiktigt ägande för de som redan äger aktien men att avvakta för de som inte är ägare.

Kommentera gärna.