onsdag 25 juli 2012

Swedol


Swedols vision är att vara den marknadsledande butikskedjan av ett utvidgat järnhandelssortiment till företagskunder och professionella användare i Norden. Efter Q1 2012 hade man 42 butiker varav 38 i Sverige och 4 i Norge. I och med att man har Norden som målsättning kan man räkna med att expansionen fortsätter först till Danmark och sedan till Finland. Jag tror nog inte att det kommer någon expansion till Island då det är för liten marknad och för långt avstånd till de övriga marknaderna.
Swedol är ett stabilt företag som etablerar nya butiker i Norge och Sverige till största del med stöd av sin egen intjäningsförmåga. Man har de senaste åren inte haft några långsiktiga räntebärande skulder och endast haft tillfälliga kortsiktiga räntebärande skulder. I år har man dock tagit upp lån (för nyetableringar) på 105 miljoner enligt den senaste kvartalsrapporten (Q1). Till största del är de kortsiktiga (101.8) som man räknar betala tillbaka redan i år med den vinst man beräknar generera från sin verksamhet. 

Tillväxten sker för närvarande den med hjälp av nyetableringar. Tittar man på försäljning per butik så minskar den. Försäljningen per butik 2010 låg kring 39.6 miljoner medan försäljningen per butik 2011 låg kring 37.2 miljoner. För första kvartalet de senaste tre åren har försäljning per butik varit ca. 9.4, 8.7 och 8.5 miljoner respektive. Då har jag räknat med ett kvartals förskjutning på ny butiker, dvs om en butik öppnar under första kvartalet har jag inte räknat med att den gör någon försäljning förrän andra kvartalet. Skulle man under 2013 komma tillbaka till en försäljning runt 40 miljoner per butik och en bruttomarginal på 40% och en rörelsemarginal närmare 14% (vilket är högre än målsättningen) kommer man upp till en vinst per aktie kring 3.20 vilket gör aktien något billig kring dagens nivåer. Men med en ny utdelningspolicy från 2011 där man ökar utdelningen till 30 - 50 procent av koncernens nettoresultat (från 25 - 30) signalerar man att den expandering man har gjort de senaste åren kommer att avtaga. Jag tror därför att man inte kommer att kunna växa lika mycket i framtiden som man har gjort. Med 43 butiker i Sverige efter 2012 så har man också nästan kommit upp till målsättningen om 50 butiker i Sverige. Med expandering utomlands i mer främmande kulturer ökar risken. Å andra sidan finns säkert plats för en 50 till i våra nordiska grannländer.

De finansiella målen är (1) intäkstillväxt på 20%. Man klarade av det så sent som 2010 men jag tror att det kommer att vara svårt att nå i framtiden. I och med att möjligheterna till nyetableringar minskar och företaget växer så kommer det att bli svårare att växa lika mycket. (2) rörelsemarginal på minst 13%. Senast man nådde det målet var 2007 men tillskillnad från intäktsmålet kommer det att bli lättare att nå rörelsemarginal målet i framtiden. Man har de senaste två åren legat kring 12% och i kostnaderna för de åren ligger en kraftig expansion och ett nytt logistikcentrum. Med en minskad procentuell expansion tror jag att man kommer att kunna överträffa det målet. (3) Minst 40% soliditet. Man har de senaste 5 åren legat kring 60% och man har hittills kunnat expandera   med sin egen intjäningsförmåga, jag tror därför att inte heller detta mål kommer att vara svårt att uppnå. (4) Avkastning på genomsnittligt EK på minst 25%. Detta mål är relaterat både till rörelsemarginal och intäkstillväxt. En lägre intäktstillväxt kommer sannolikt att förbättra rörelsemarginalen då expansionskostnader minskar. Man har legat över eller omkring målet de senaste 5 åren och jag tror att man kommer att klara av det även de närmaste 5 åren.  (5) Aktieutdelning på 30 - 50% av nettoresultat. Jag hävdar fortfarande att aktieutdelning som en procent satts inte är ett mål utan en policy. 

Swedol har en stabil ägarbild där AB Zelda är den klart största ägaren med 75.3% av rösterna. De 10 största ägarna har tillsammans 90.7% av rösterna. AB Zelda minskade sitt ägande något under 2011 då man har sålt av 600,000 aktier efter den split (1:2) som ägde rum under året. Detta är dock marginellt och bör inte leda till oro.




2012
(MKR) Q1 Q1 (Act) Q2 Q3 Q4 Year







Intäkter 329.4 331.4 359.9 325.1 419.3 1,435.6


Kundfodringar 120.0 114.2 116.0 120.0 130.0


Övriga fodringar 34.0 40.1 36.0 34.0 36.0
Kostnad för sålda varor -200.9 -199.9 -217.7 -195.0 -251.6 -864.2


Immatriella tillgångar 6.8 18.8 18.7 18.7 18.6


Materiella tillgångar 167.8 236.1 236.0 235.0 234.0


Varulager 400.0 399.2 412.0 415.0 420.0


Leverantörsskulder
124.1 130.0 125.0 130.0







Brottoresultat 128.5 131.5 142.1 130.0 167.7 571.4







Övriga intäkter 5.0 2.3 5.0 5.0 1.0 13.3
Försäljningskostnader -79.0 -99.8 -86.4 -78.0 -100.6 -364.8
Administrationskostnader -8.2 -11.2 -10.8 -8.1 -10.5 -40.6
Övriga kostnader -3.3 -3.2 -3.6 -3.3 -4.2 -14.2







Rörelseresultat 42.9 19.6 46.4 45.6 53.4 165.0







Finansnetto -0.4 0.9 -0.4 -0.4 -0.4 -0.3


Derivatinstrument 4.0 1.8 1.8 1.8 1.8


Likvida medel 13.0 6.2 5.0 5.0 5.0


Långfristiga räntebärande skulder 0.0 4.2 4.2 4.2 4.2


Kortsiktiga räntebärande skulder 0.0 101.8 80.0 60.0 50.0


Övriga kortiktiga ej räntebärande skulder 40.0 42.1 42.0 42.0 42.0


Derivatinstrument 2.0 2.7 2.5 2.5 2.5







Resultat före skatt 42.5 20.5 46.0 45.2 53.0 164.7







Skatt -11.5 -5.4 -12.4 -12.2 -14.3 -44.3


Aktuella skattefodringar 3.0 1.6 5.0 5.0 5.0


Uppskjutna skatteskulder 55.0 54.7 57.0 60.0 65.0


Aktuella skatteskulder 10.0 2.4 4.0 7.0 20.0







Periodens resultat 31.0 15.1 33.6 33.0 38.7 120.4







Resultat per aktie 0.5 0.2 0.5 0.5 0.6 1.9


Med en utdelning på 55 öre för 2011 ligger direkt avkastningen vid en kurs på 30 kronor på 1.8%. Med en beräknad vinst för 2012 på 1.90 kronor per aktie kommer nog aktieudelningen att ligga på 65 - 70 öre vilket skulle ge en direktavkastning på 2.2 - 2.3%. Med tanke på att företaget med största sannolikhet kommer att fortsätta växa är det en bra direktavkastning. PE talet ligger kring 15% vilket är vad jag skulle kunna ge för en Swedol Aktie. Jag tycker därför att den är bra värderad och mi rekommendation är därför behåll. Jag kommer dock att följa kursutvecklingen då jag skulle vara intresserad av att köpa in mig om det kommer en liten dipp. Så det är ett behåll med plus i kanten.

+ Stabil ägarstruktur
+ Utrymme för fortsatt tillväxt
+ Professionella  kunder som borda vara mindre marknadskännsliga.
+ Låg belåning
+ Låg andel av den definierade marknaden 2%. Växer snabbare än marknaden.

- Visst beroende av Rot avdrag
- Nästan fullväxt på hemma marknaden

tisdag 17 juli 2012

Analyser

Det kom en hel del analyser under Juni då jag var ledig och hade tittat på en del bolag innan. Jag räknar nog med att göra en eller två per månad så räkna inte med att takten från Juni fortsätter. Nästa bolag som kommer att analyseras är Swedol, så om någon har tittat på bolag får man gärna höra av sig. Det kommer nog att dröja någon vecka då det kommer ut lite, för mig, intressanta Q2 rapporter i veckan.

söndag 8 juli 2012

Diös


Diös är ett fastighetsbolag med fastigheter i norra Sverige. Under 2010 köpte man upp Norrvidden och dubblerade sitt fastighetsinnehav. Inköpet gjordes dels genom en nyemission och dels genom att man tog upp ytterligare lån. 

Jag tror att det kommer att komma positiva värdeförändringar under året då Norrviddens fastighetsbestånd gås igenom för Diös räkning då köpet inte bara har varit för att sprida riskerna och att spä ut de administrativa kostnaderna. Detta kommer enligt mina beräkningar hjälpa till att ge ett resultat på ca 440 miljoner kronor (5.9 kronor/aktie) för 2012. 

Fastighetsbolag borde vara en relativt säker placering. Hyror kommer in med en jämn ström varje månad och förvaltningsavgifter, räntor och amorteringar betalas varje månad. Det kostar relativt mycket att bygga nytt och nyproduktionen är relativt låg och befolkningen ökar. Tittar man i resultaträkningen finns det dock två poster som sticker ut och som inte har men den löpande verksamheten att göra, värdeförändring fastigheter och värdeförändring räntederivat.  Vad gäller värdeförändring fastigheter den kan delas in i realiserad och orealiserad värdeförändring, Den realiserad värdeförändring är det övervärde man får vid en försäljning av fastigheten över det bokförda värdet. Den orealiserade värdeförändringen får man fram av att man varje år har ett externt bolag som går igenom fastighetsbeståndet och värderar det till vad man anser vara ett verkligt värde. Detta tas upp i resultaträkningen

"Värdet på fastigheterna påverkas av ett antal fastighetsspecifika respek­ tive marknadsspecifika faktorer – inkluderande uthyrningsgrad, hyresnivå och driftkostnader respektive direktavkastningskrav och kalkylräntor som härleds ur jämförbara transaktioner på fastighetsmarknaden".

Värdeförändring derivat är heller ingen post som har direkt med förvaltningen att göra då detta är en finansiell post på hur man skyddar sig mot ränteförändringar. 

"Diös använder räntederivat för att erhålla önskad ränteförfallostruktur. Derivatportföljen har värderats till nuvärdet av kommande kassaflöden. Vid förfallotidpunkten är derivatens marknadsvärde alltid noll. Om den avtalade räntan avviker från marknadsräntan uppstår ett teoretiskt över- eller undervärde på räntederivaten."

Rensar man resultatet från dessa poster för 2011 får man ett resultat om 58,5 miljoner (resultat förvaltning). För 2012 är min prognostiserade vinst 441 miljoner men rensat från dessa poster blir resultat förvaltning 216 miljoner.  Med en utdelning om 1.10 (en direktavkastning om 3.61% vid dagens kurs) går ungefär 80 miljoner till ägarna. Kvar blir 136 miljoner att förstärka balansräkningen. 




2012
(MKR)

Q1 (Act) Q2 Q3 Q4 Year








Hyresintäkter & övriga förvaltningsintäkter 330.9 330.0 330.0 330.0 1,320.9


Förvaltningsfastigheter 11,600.6 11,600.0 11,600.0 11,600.0


Övriga materiella anläggningstillgångar 12.8 10.0 10.0 10.0


Kortfristiga fordringar 280.2 250.0 220.0 220.0






Fastighetskostnader -155.0 -135.0 -140.0 -155.0 -585.0







Driftsnetto 175.9 195.0 190.0 175.0 735.9






Avskrivninar -0.9 -1.0 -1.0 -1.0 -3.9
Central administration -15.4 -16.0 -15.0 -14.0 -60.4
Transaktionskostnader 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Omstruktureringskostnader -5.7 -5.7 -5.7 -5.7 -22.8
Värdeförändring fastigheter 34.8 80.0 80.0 80.0 274.8






Rörelseresultat 188.7 252.3 248.3 234.3 923.6






Värdeförändring räntederivat 70.9 -40.0 -40.0 -40.0 -49.1
Finansnetto -81.9 -80.0 -80.0 -80.0 -321.9


Finansiella anläggningstillgångar 15.7 12.0 10.0 10.0


Likvida medel 99.8 100.0 100.0 100.0


Långfristiga skulder 7,980.3 8,000.0 8,000.0 8,000.0


Kortfristiga skulder 544.8 572.0 450.0 400.0








Resultat före skatt 177.7 132.3 128.3 114.3 552.6






Aktuell skatt -1.2 -2.0 -1.0 -3.0 -7.2
Uppskjuten skatt -22.7 -25.0 -31.0 -25.0 -103.7


Uppskjuten skattefodran 0.0 0.0 0.0 0.0


Uppskjuten skatteskuld 601.9 600.0 600.0 600.0








Resultat efter skatt 153.8 105.3 96.3 86.3 441.7










Eget kapital 2,882.2 2,800.0 2,890.0 2,940.0










Summa tillgångar 12,009.1 11,972.0 11,940.0 11,940.0 0.0


Summa skulder o EK 12,009.2 11,972.0 11,940.0 11,940.0 0.0


Då den nuvarande räntenivån är relativt låg är det inte otänkbart att vi har en ränta som är högre om ett par år. Enigt Diös känslighetsanalys så ger 1% högre ränta 80 miljoner mer i räntekostnader. Det kommer att krympa de 136 miljonerna som är kvar efter aktieutdelningen. 

Det troliga är att vi kommer att se en viss utförsäljning av fastigheter från Diös då det borde finnas fastigheter från Norrvidden som inte passar in i Diös struktur. Intäkter från dessa försäljningar kommer att förbättra Diös skuldsättning och minska riskerna något. Men jag tror inte på försäljningar som markant minskar Diös finansiella risker. Det finns således en risk att man kommer att minska utdelningen för att klara kassaflödet.

Det finns nog heller inte många som tror att fastigheter kommer att utveckla sig lika bra som tidigare år även om fastigheter i norra Sverige inte är lika högt värderade som de i Stockholm. Med tanke på vad som händer ute i världen (Spanien, Grekland) finns det en risk att Sverige kommer att påverkas med nedskärningar inom offentlig sektor och/eller minska produktion inom svenska företag. Detta kan påverka Diös negativt med minskade hyres- och förvaltningsintäkter (och även negativ värderförändring fastigheter).  

Att köpet av Norrvidden till största del skedde med hjälp av en nyemission och ökade banklån visar att Diös egentligen inte har den finansiella positionen att expandera mer. tidpunkten var nog heller inte den bästa men det var en chans som Diös tydligen inte kunde motstå, om det är storhetsvansinne återstår att se. Det finns heller ingen naturlig expansion då man redan nu är största privata fastighetsbolaget i norra Sverige. Expansion söder ut ger inte lika stora kostnadsbesparingar som Norrvidden vars fastigheter fanns inom samma geografiska område.

På uppsidan ligger att många av hyresgästerna är statliga/kommunala vilket borde ge en viss stabilitet. Norrland ligger också bra till skulle staten vilja utlockalisera mer och/eller spara in på administrationen då löneläget och administrativa kostnader är billigare utanför Stockholm.

Det finns även administrativa besparingar av köpet av Norrvidden som ännu inte har kommit fram i resultaträkningen. Diös räknar med att kunna spara 50 miljoner per år inom två år i administration efter sammanslagningen med Norrvidden. Jag har räknat med vissa besparingar i min prognos för 2012.

Det finns även en rabatt i Diös då det egna kapitalet ligger kring 37 - 38 kronor per aktie (dagens aktiekurs är 30.50 kronor per aktie)

Min rekommendation står mellan behåll och sälj. För att ge en rekommendation blir det tillslut sälj. Anledningen till det är att jag ser ett bolag som Diös som en bas i en portfölj som inte ändrar sig så mycket i värde och ger en bra direktavkastning. Med så hög belåning relativt till kassaflödet tycker jag att det finns för mycket risk i Diös för att aktien ska spela den rollen, främst med tanke på situationen i Europa.  för  Direktavkastningen är också för låg då jag generellt förordar längre investeringar. Jag skulle hellre rekommendera Telia som en bra bas i en portfölj, bättre direktavkastning och bättre tillväxt möjligheter. För behåll talat att det finns en så stor rabatt i aktien och kan kan övervintra kan besparingarna från sammanslagningen ge en bra utveckling när konjunkturen vänder upp. 

Det som argumenterade för behåll är att jag tror att kursen kommer att stiga på kort sikt (<1år) då räntan kan komma att gå ner innan den går upp igen och att det för 2012 kommer att visa ett bra resultat, men därefter tror jag att resan uppåt är slut för Diös på ett tag.