Swedol Q3 2013

Jag uppdaterade mig på Swedol's två senaste kvartal i helgen och redogör nedan för mina tankar kring bolaget.

Jag är mer skeptisk Swedol idag än vad jag var senast jag skrev om bolaget och tycker inte dagens kurs är motiverad även om det finns vissa positiva aspekter. Det andra kvartalet för Swedol hade låg bruttomarginal (35,6%) med låg vinst som följd. Bruttomarginalen har dock förbättras till 37,4% under tredje kvartalet. Det stora problemet ligger dock fortfarande i försäljningskostnaderna som har ökat som en del av försäljningen. Går man tillbaka till 2010/11 var försäljningskostnaderna 23,3% respektive 24,8% av försäljningen. Under 2012 steg dessa till 29,9% och hittills under 2013 ligger man på 32,3%. Detta kan peka på ett fel i företagsmodellen där ökade personal kostnader (och andra relaterade kostnader) tillföljd av fler butiker stiger men än den försäljningsökning man får med flera butiker. Frågan är hur man kan kapa dessa kostnader utan att minska servicen i butikerna. Den största posten borde vara löner och dessa är svåra att minska då minskad personal styrka i butikerna minskar servicen, lägre löner är svårt att få igenom då det finns kollektiv avtal bakom. Kostnaderna för själva butikerna är också svåra att få ner då de är under kontrakt i långa leasing avtal. Man har inte mycket avskrivningar så det finns inte mycket att hämta där heller. Det bästa sättet att få ner försäljningskostnaderna som en del av försäljningen borde därför vara att öka försäljningen.

För att få ner försäljningskostnaderna som en del av försäljningen till 25% behövs en försäljningsökning på mellan 21 - 31%. (31% om man räknar på rullande 12 månader och 21% om vi räknar på 10% ökning av försäljningen från Q4 2012, och försäljningskostnader på 110 miljoner för fjärde kvartalet 2013). Räknar vi med fortsatt försäljningstillväxt på 10% per kvartal kommer det således att ta 2 - 3 år innan vi kommer ner till 25%. Med dessa siffror och förbättrade bruttomarginal till 38,5% till 2014 och 39% till 2015 kommer vi att göra en vinst per aktie på 1,20 respektive 1,76 kronor per aktie för 2014 och 2015. Detta motsvarar ett P/E tal på 18,3 för 2014 och 12,5 för 2015 vid en kurs på 22 kronor. Nu är inte ett P/E tal på 12,5% högt men det är först 2015 med 10% försäljningsökning två år i rad. Då vi inte har någon inflation i Sverige idag måste det till en 10% bruttoökning av försäljningen, dvs. 10% mer produkter utan att andra kostnader ökar markant.  Detta är långt ifrån omöjligt men det är om två till tre år med den osäkerheten om vad som kan hända under dessa år. Ökad försäljning sätter också press på ökade löner och ökade försäljningsomkostnader.

Med de relativt höga räntebärande lånen (200 miljoner) och en tradition av att inte ha några räntebärande lån tror jag inte att man kommer att kraftigt öka antalet nya butiker eller fortsätta expanderingen utomlands inom de närmaste åren. Expandering av nya butiker försämrar också försäljningskostnaderna som en del av försäljningen då det tar ett tag innan nya butiker kommer upp i samma försäljning som etablerade butiker. Så jag tror inte att fortsatt expandering är något som kommer att öka vinsten.

Tittar vi på konceptet och omvärlden så ökar internet försäljningen generellt då man kan hålla lägre priser då man inte har lika stora försäljningsomkostnader. Konceptet med egna butiker för att öka den egna försäljningen tror jag inte kommer att hålla i längden, dvs man går åt fel håll. Jag tror mer på att man måste hitta andra lösningar.  Närhet till kunder, vilket butiker är, är en fördel men man måste hitta ett sätt att utnyttja den fördelen bättre. Titta på vilka och hur stor del av försäljningen som är spontan försäljning (butiker har en fördel) och planerad försäljning (internet har en fördel). Fortsätta bredda sortimentet vilket ger en ökad försäljning eller söka sammarbetspartners man kan dela butiker med vilket leder till minskade försäljningsomkostnader. Att man har en ny VD vilket i sammanhanget är positivt då jag tror att man måste förändra konceptet.

Till sist en kommentar om det nya varumärket Gesto (skydds och arbetskläder) som ersättning för Colt, vilket jag inte har mer information om än vad som finns i den senaste kvartalsrapporten. Utan att göra några större  efterforskningar (hittade en hemsida utan information) antar jag att man designar produkterna själv men lägger ut produktionen på ett extern företag. Jag tror även det är att gå i fel riktning och ett tecken på att man är kvar i ett förlegat koncept vad gäller butiksförsäljning. Man är tvungen att investera i en ny kompetens och investera resurser i något som gör affärsmodellen mer komplicerad. Det är inget fel i att använda kundernas önskemål till att designa produkterna, tvärt om jag tror mer att det är vad som kommer mer i framtiden. Men gör det då som ett samarbete med en tillverkare där tillverkaren använder sin kompetens inom produktion och design och Swedol's kunders önskemål till att designa produkterna. Jag tror mer på att Swedol bör specialisera sig på själva försäljningen och hitta det koncept enligt ovan som ger bäst resultat.

Utan att ha tittat på vad Clein Johannson (nya VD'n) gjorde på Montier Roofing och Gesto så rekommenderar jag nu sälj (från behåll).

Swedol 2013

Jag var förbi bloggen Finanstankar och såg att han hade köpt Swedol, ett bolag som jag har analyserat tidigare. Jag bestämde mig därför att titta på Swedol igen för att se om jag ska köpa Swedol då kursen har sjunkit kraftigt sedan min senaste analys (som var behåll). Värdebyrån och AnotherValueInvestor har också nyligen kommit ut med analyser på Swedol.

Tittar man på försäljningen så verkar den sjunka Y-on-Y. Swedol har varierande försäljning under de olika kvartalen där Q4 och Q2 traditionellt är starkare än Q1 och Q3 så det är bäst att jämföra Y-on-Y. Under Q1 2012 sålde man för 331.4 miljoner medan man bara kommer upp i  ca. 295 miljoner under Q1. Det är ca. 90% av förra årets försäljning under Q1. Den dåliga försäljningen i mars hör nog samman med det dåliga vädret under månaden. Men tittar man på försäljning per butik per månad så har den sjunkit från 2.75 i mars 2012 till 2.07 i mars 2013. Försäljningen per butik har sjunkit 9 av de 12 senaste månaderna med i genomsnitt 14% under perioden. Dock skriver Värdebyrån att "det tar i regel  5-7 år tills en butik blivit ”mogen” och kan prestera till dess fulla potential" vilket jag inte har tagit i beaktning. En del minskningen beror nog på att det tar ett tag för nya butiker att komma upp i samma försäljning som etablerade. Det finns nog även en viss "updämd" efterfrågan efter det svaga mars men jag tror ändå att försäljningen kommer att fortsätta att sjunka året ut för att ta fart igen nästa år när prognosmakarna tror att ekonomin tar fart igen då det inte bara är försäljningen per butik som sjunker utan även den totala försäljningen.

	Försäljning	Butiker	Försäljning per butik	Försäljning Y-on-Y	Y-on-Y per butik
Mars	95.2	46	2.07	-16.42%	-23.69%
Februari	95.8	46	2.08	-16.91%	-24.14%
Januari	102.9	46	2.24	-7.30%	-19.39%
December	111.3	46	2.42	6.00%	-7.83%
November	123.2	46	2.68	0.16%	-12.90%
Oktober	153.6	45	3.41	28.43%	8.45%
September	105.8	45	2.35	-23.67%	-37.24%
Augusti	100.6	43	2.34	-8.30%	-23.22%
Juli	87	43	2.02	-15.37%	-29.15%
Juni	108.4	43	2.52	30.60%	6.30%
Maj	131.2	42	3.12	40.32%	16.93%
April	113.9	42	2.71	-6.64%	-22.20%

Eftersom man har fortsatt att expandera med lägre resultat där kassaflödet inte räcker för att täcka expansionskostnaderna så har man tvingats öka sina lån. Fram till Q1 2012 har man haft 0kr i långfristiga räntebärande skulder. Vilket har ökat till 121 miljoner vid slutet av 2012. Detta är på inget sätt någon hög skuldsättning. Dock kommer det nog inga nya butiks etableringar under 2013. Då jag tror att man är "obekväma" med att ha skulder kommer man nog att vilja betala tillbaka dem så snart som möjligt och vänta med nya investeringar till kassaflödet är starkt nog och så man kan minska lånen och investera på samma gång. Med fortsatt vinst, minskatt varulager och kundfordringar borde man kunna fortsätta med nyetableringar under andra halvåret av 2014, men då i mindre takt än man gjort de senaste åren. Detta gör att man inte kan räkna Swedol som ett tillväxtbolag längre och man måste nog räkna med ett lägre P/E tal. 

Jag tror även att man kommer att behålla dagens utdelningsnivå (i kronor) då man antagligen vill hålla så låg nivå som möjligt för att ackumulera kapital till att betala av lånen och avsätta till expansion. Räkna därför inte med någon hög direktavkastning. Den procentuellt höga utdelningen för 2012 var nog mer för att blidka ägarna och inte sänka utdelningen för mycket, man hade nog gärna bibehållit nivån om 30% av resultatet.

För 2013 räknar jag med en vinst kring 1.13 kronor/aktie (utdelning 35 öre per aktie). Detta är en ökning från 2012 då man förmodligen kommer att förbättra sina marginaler då man inte expanderar samt att man kommer att se över sina kostnader (mycket är dock personal kostnader där det är svårt att spara med bibehållen servicenivå). 

(MKR)			2013
			Q1	Q2	Q3	Q4	Year
Intäkter			293.9	335.8	264.0	349.4	1,243.1
Kostnad för sålda varor			-182.2	-204.9	-162.3	-209.6	-759.0
Brottoresultat			111.7	131.0	101.6	139.8	484.0
Övriga intäkter			7.0	7.0	7.0	1.0	22.0
Försäljningskostnader			-82.3	-92.4	-71.3	-92.6	-338.5
Administrationskostnader			-9.0	-11.0	-10.0	-10.0	-40.0
Övriga kostnader			-4.0	-4.0	-4.0	-4.0	-16.0
Rörelseresultat			23.4	30.6	23.4	34.2	111.5
Finansnetto			-2.0	-2.0	-2.0	-2.0	-8.0
Resultat före skatt			21.4	28.6	21.4	32.2	103.5
Skatt			-6.4	-8.6	-6.4	-9.6	-31.1
Periodens resultat			15.0	20.0	14.9	22.5	72.5
Bruttomarginal			38.00%	39.00%	38.50%	40.00%	38.94%
Försälnjingskostnader/försäljning			28.00%	27.50%	27.00%	26.50%	27.23%

Jag håller med Värdebyrån att Swedol verkar långsiktiga men man utstrålar också ansvar och försiktighet och gör i allmänhet ett mycket seriöst intryck. Det är egentligen ett ganska tråkigt bolag, men på ett positivt sätt. Den goda balansäkningen gör att man kan klara av en längre konjunktursvacka. Riskerna ligger dock i just en längre konjunktursvacka, överetablering, högt beroende av professionella kunder. Visst finns det många jordbruk (runt 70,000) och skogsbruk i Sverige (runt 200,00 skogsägare, vilket inte innebär lika många skogsbtuk) som är kunder hor Swedol men mycket av produktionsindustrin flyttar utomlands. Fast styrkan hos Swedol är just att man har en bred kundbas. Går en sämre finns det ju alltid andra områden som kan kompensera.

För att kommentera det AnotherValueInvestor nämner i sin blogg så tror jag inte att en marknad med 0-tillväxt är något positivet. Företagen expanderar sina butiker vilket höjer kostnaderna och sänker marginalerna. Detta kan leda till framtida priskrig.

Jag är lite mer skeptisk till bolag än när jag gjorde min första analys. Jag tror att vi kommer att se kursen sjunka en bit till och jag kommer inte att fundera på inköp innan man går under 16 kronor (Eventuellt kommer jag att göra ett mindre inköp om den går under 17 kronor). Kommer försäljningen igång igen och man kan bibehålla höga marginlaer samt börja växa lite smått igen så finns det möjlighet till en bra uppgång.

Min prognos för helåret ligger i linje med Remium men vi har skilda syn på hur man kommer dit. Jag tror att det sker med bättre marginaler, de med ökad försäljning. Försäljningsrapport för april kommer 15 maj och Q1 rapporten 22 maj. Båda kommer att bli intressanta att läsa.

Kommentera gärna saker som ni tycker jag har missat.

Swedol Q2 2012

Swedol's rapport för andra kvartalet var en besvikelse. Även om försäljningen kom in ungefär som väntat så fortsätter försäljningskostnaderna att vara höga. Vad jag har förstått är det mycket expansionen till Norge som kräver högre försäljningskostnader. Expansionen kräver också kapital och Swedol har nu skaffa på sig ganska stora skulder (med deras mått mätt). Jag tror därför att expansionstakten kommer att minska.

Med min beräkningsmetod över försäljning per butik (där jag räknar med ett kvartals förskjutning på ny butiker, dvs om en butik öppnar under första kvartalet har jag inte räknat med att den gör någon försäljning förrän andra kvartalet.) så låg försäljningen per butik under Q2 på 7.3 miljoner (försäljning [353.5] * andel av försäljning via butik [87%] / antal butiker Q1 [42]). Under 2011 sjönk försäljningen med 1 miljon per butik från andra till tredje kvartalet. Med de publicerade försäljningssiffrorna från Juli (87 miljoner) och Augusti (101) i åtanke kommer vi att få se något liknande i år. Med en 10% försäljningsökning i September jämfört mer September 2011 (109,7) kommer Q3 försäljningen att ligga runt 308 miljoner. Detta är en försäljning per butik om 6.2 miljoner.

Det bör noteras att Swedol i Q2 rapporten skriver att försäljningen per butik Q2 2012 ökar med 7.4% jämfört med Q2 2011. Enligt mina siffror har den minskat med 10%. Swedol använder sig av 34 jämförbara butiker, vilket borde tyda på att man använder sig av 34 butiker i Sverige då de borde ha varit öppna under både Q2 2011 och 2012. Detta kan tyda på att etableringen i Norge går dåligt. Dock bör man komma ihåg att det tar ett tag för butiker att få igång försäljningen. Tittar man på Q1 och Q2 2012 skriver Swedol att försäljningen har öka 0.2% medan mina siffror ger en ökning på 7.8% för samma period. Så det kan också innebära att det tar längre tid än jag beräknar. Sanningen ligger nog någonstans emellan.

Den låga bruttomarginalen (37.8%) skyller man i kvartalsrapporten på expansionen till Norge då framförallt frakt, tull och spedition initialt blivit oproportionerligt stora i förhållande till omsättningen. Detta tror jag inte på då man så sent som Q1 2012 hade en bruttomarginal  på 39.7%. Tittar man på de senaste två åren är det heller ingen dålig marginal. Den är i nivå med den bruttomarginal man hade under 2010 då man fortfarande inte hade några butiker i Norge. Det är därför heller inte bruttomarginalen som är problemet utan de höga försäljningskostnaderna. Enligt Q2 rapporten "Huvuddelen av kostnadsökningarna [försäljningskostnaderna] kan hänföras till marknadsuppbyggnaden i Norge. Man har nu verkat i Norge i ett år så förhoppningsvis ska man kunna minska på dessa snart.

Jag tror inte längre på att vinsten kommer att ligga på 1.9kr/aktie för 2012, jag tror man får vara nöjd om man kommer upp till hälften. Min uppdaterade prognos ligger på 72 öre/aktie. Jämför man men Introduce.se så ligger jag mycket lägre i mina prognoser för Q3 och Q4 och jag tror på en vinst runt 46 miljoner för året (introduce.se 69.2)

Man har även ökat de räntebärande skulderna till 162.5 miljoner för att fortsätta expansionen, vilket jag tror att man är obekväm med då man historiskt sett har hatt väldigt låga (inga) räntebärande skulder. Med det resultat man gör för 2012 kommer man inte att kunna betala tillbaka de skulder man tog i början av året. Jag tror därför att man kommer att sakta ned på expansionstakten till man har kommit till rätta med balansräkningen, vilket man även håller fram i Q2 rapporten "Mot bakgrund av detta kommer vi koncentrera oss på att utveckla våra befintliga butiker samtidigt som vårt arbete med en kostnads- och kapitaleffektivare verksamhet fortsätter". Detta gör målet om 20% intäktstillväxt än svårare att nå. Till skillnad från Securitas, så tror jag dock att Swedol har en ledning som klarar av att hålla igen med investeringarna, då man är mindre risk benägna, vilket kan ses på den starka balansräkning som man har haft historiskt. 

Långsiktigt tror jag på Swedol men jag tror inte att marknaden kommer att uppskatta resultatet för 2012. Utdelningen kan enligt deras policy ligga på mellan 30 - 50% av vinsten, och jag tror att den kommer att ligga närmare 30% än 50% då man nog vill behålla kapital inom företaget för att betala tillbaka lånen och ackumulera kapital för en fortsatt satsning (när man har fått ordning på Norge och vinsten ökar igen). Det skulle i så fall innebära mer än en halvering av årets utdelning (0.55kr/aktie). Jag råder fortfarande till behåll och lånsgiktigt ägande för de som redan äger aktien men att avvakta för de som inte är ägare.

Kommentera gärna.

Swedol

Swedols vision är att vara den marknadsledande butikskedjan av ett utvidgat järnhandelssortiment till företagskunder och professionella användare i Norden. Efter Q1 2012 hade man 42 butiker varav 38 i Sverige och 4 i Norge. I och med att man har Norden som målsättning kan man räkna med att expansionen fortsätter först till Danmark och sedan till Finland. Jag tror nog inte att det kommer någon expansion till Island då det är för liten marknad och för långt avstånd till de övriga marknaderna.

Swedol är ett stabilt företag som etablerar nya butiker i Norge och Sverige till största del med stöd av sin egen intjäningsförmåga. Man har de senaste åren inte haft några långsiktiga räntebärande skulder och endast haft tillfälliga kortsiktiga räntebärande skulder. I år har man dock tagit upp lån (för nyetableringar) på 105 miljoner enligt den senaste kvartalsrapporten (Q1). Till största del är de kortsiktiga (101.8) som man räknar betala tillbaka redan i år med den vinst man beräknar generera från sin verksamhet. 

Tillväxten sker för närvarande den med hjälp av nyetableringar. Tittar man på försäljning per butik så minskar den. Försäljningen per butik 2010 låg kring 39.6 miljoner medan försäljningen per butik 2011 låg kring 37.2 miljoner. För första kvartalet de senaste tre åren har försäljning per butik varit ca. 9.4, 8.7 och 8.5 miljoner respektive. Då har jag räknat med ett kvartals förskjutning på ny butiker, dvs om en butik öppnar under första kvartalet har jag inte räknat med att den gör någon försäljning förrän andra kvartalet. Skulle man under 2013 komma tillbaka till en försäljning runt 40 miljoner per butik och en bruttomarginal på 40% och en rörelsemarginal närmare 14% (vilket är högre än målsättningen) kommer man upp till en vinst per aktie kring 3.20 vilket gör aktien något billig kring dagens nivåer. Men med en ny utdelningspolicy från 2011 där man ökar utdelningen till 30 - 50 procent av koncernens nettoresultat (från 25 - 30) signalerar man att den expandering man har gjort de senaste åren kommer att avtaga. Jag tror därför att man inte kommer att kunna växa lika mycket i framtiden som man har gjort. Med 43 butiker i Sverige efter 2012 så har man också nästan kommit upp till målsättningen om 50 butiker i Sverige. Med expandering utomlands i mer främmande kulturer ökar risken. Å andra sidan finns säkert plats för en 50 till i våra nordiska grannländer.

De finansiella målen är (1) intäkstillväxt på 20%. Man klarade av det så sent som 2010 men jag tror att det kommer att vara svårt att nå i framtiden. I och med att möjligheterna till nyetableringar minskar och företaget växer så kommer det att bli svårare att växa lika mycket. (2) rörelsemarginal på minst 13%. Senast man nådde det målet var 2007 men tillskillnad från intäktsmålet kommer det att bli lättare att nå rörelsemarginal målet i framtiden. Man har de senaste två åren legat kring 12% och i kostnaderna för de åren ligger en kraftig expansion och ett nytt logistikcentrum. Med en minskad procentuell expansion tror jag att man kommer att kunna överträffa det målet. (3) Minst 40% soliditet. Man har de senaste 5 åren legat kring 60% och man har hittills kunnat expandera   med sin egen intjäningsförmåga, jag tror därför att inte heller detta mål kommer att vara svårt att uppnå. (4) Avkastning på genomsnittligt EK på minst 25%. Detta mål är relaterat både till rörelsemarginal och intäkstillväxt. En lägre intäktstillväxt kommer sannolikt att förbättra rörelsemarginalen då expansionskostnader minskar. Man har legat över eller omkring målet de senaste 5 åren och jag tror att man kommer att klara av det även de närmaste 5 åren.  (5) Aktieutdelning på 30 - 50% av nettoresultat. Jag hävdar fortfarande att aktieutdelning som en procent satts inte är ett mål utan en policy. 

Swedol har en stabil ägarbild där AB Zelda är den klart största ägaren med 75.3% av rösterna. De 10 största ägarna har tillsammans 90.7% av rösterna. AB Zelda minskade sitt ägande något under 2011 då man har sålt av 600,000 aktier efter den split (1:2) som ägde rum under året. Detta är dock marginellt och bör inte leda till oro.

			2012
(MKR)			Q1	Q1 (Act)	Q2	Q3	Q4	Year
Intäkter			329.4	331.4	359.9	325.1	419.3	1,435.6
		Kundfodringar	120.0	114.2	116.0	120.0	130.0
		Övriga fodringar	34.0	40.1	36.0	34.0	36.0
Kostnad för sålda varor			-200.9	-199.9	-217.7	-195.0	-251.6	-864.2
		Immatriella tillgångar	6.8	18.8	18.7	18.7	18.6
		Materiella tillgångar	167.8	236.1	236.0	235.0	234.0
		Varulager	400.0	399.2	412.0	415.0	420.0
		Leverantörsskulder		124.1	130.0	125.0	130.0
Brottoresultat			128.5	131.5	142.1	130.0	167.7	571.4
Övriga intäkter			5.0	2.3	5.0	5.0	1.0	13.3
Försäljningskostnader			-79.0	-99.8	-86.4	-78.0	-100.6	-364.8
Administrationskostnader			-8.2	-11.2	-10.8	-8.1	-10.5	-40.6
Övriga kostnader			-3.3	-3.2	-3.6	-3.3	-4.2	-14.2
Rörelseresultat			42.9	19.6	46.4	45.6	53.4	165.0
Finansnetto			-0.4	0.9	-0.4	-0.4	-0.4	-0.3
		Derivatinstrument	4.0	1.8	1.8	1.8	1.8
		Likvida medel	13.0	6.2	5.0	5.0	5.0
		Långfristiga räntebärande skulder	0.0	4.2	4.2	4.2	4.2
		Kortsiktiga räntebärande skulder	0.0	101.8	80.0	60.0	50.0
		Övriga kortiktiga ej räntebärande skulder	40.0	42.1	42.0	42.0	42.0
		Derivatinstrument	2.0	2.7	2.5	2.5	2.5
Resultat före skatt			42.5	20.5	46.0	45.2	53.0	164.7
Skatt			-11.5	-5.4	-12.4	-12.2	-14.3	-44.3
		Aktuella skattefodringar	3.0	1.6	5.0	5.0	5.0
		Uppskjutna skatteskulder	55.0	54.7	57.0	60.0	65.0
		Aktuella skatteskulder	10.0	2.4	4.0	7.0	20.0
Periodens resultat			31.0	15.1	33.6	33.0	38.7	120.4
Resultat per aktie			0.5	0.2	0.5	0.5	0.6	1.9

Med en utdelning på 55 öre för 2011 ligger direkt avkastningen vid en kurs på 30 kronor på 1.8%. Med en beräknad vinst för 2012 på 1.90 kronor per aktie kommer nog aktieudelningen att ligga på 65 - 70 öre vilket skulle ge en direktavkastning på 2.2 - 2.3%. Med tanke på att företaget med största sannolikhet kommer att fortsätta växa är det en bra direktavkastning. PE talet ligger kring 15% vilket är vad jag skulle kunna ge för en Swedol Aktie. Jag tycker därför att den är bra värderad och mi rekommendation är därför behåll. Jag kommer dock att följa kursutvecklingen då jag skulle vara intresserad av att köpa in mig om det kommer en liten dipp. Så det är ett behåll med plus i kanten.

+ Stabil ägarstruktur

+ Utrymme för fortsatt tillväxt

+ Professionella  kunder som borda vara mindre marknadskännsliga.

+ Låg belåning

+ Låg andel av den definierade marknaden 2%. Växer snabbare än marknaden.

- Visst beroende av Rot avdrag

- Nästan fullväxt på hemma marknaden